民生投行观察
2021
MINSHENG IB OBSERVATION
内刊
2021年第1期
内部资料
请勿外传
1
目录
案例分享
我行主承全国首批碳中ABN项目 ——宜春国投ABN
深入观察
政策解读
解读《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》
《中国出口管制法》对跨境并购业务的影响
业务思考
城市更新类项目银团业务营销开发建议
市场动态
近期债券市场动态
Contents
目录
对大数据中心市场业务机会的探讨
顾问主席 |
石杰
主 办 |
总行投资银行部
编委会主任 |
杨鲲鹏
编委会副主任 |
任劲峰 司颖
张志祥 张铮
执行编辑 |
总行投资银行部
运营支持中心
编辑委员会
2
“投资银行部要加强行业和客户研究，与行里研究院及行外等研究资源相结合，强化企业实地调研，促进项目开发和交易达成。”
——高迎欣董事长
“要强化投研赋能，加强细分行业、细分领域深入研究，挖掘业务机会，扩大市场影响力。”
——郑万春行长
“要打造一支代表民生银行投行形象、具有专业水准的投研专家团队，在业界发出民生投研专业化声音，并成为客户真正的‘朋友、管家和顾问’”。
——石杰副行长
当前，国内外经济形势错综复杂，监管政策推陈出新，新旧动能转换，产业分化升级，各行各业面临新的发展机遇和挑战，只有加强研究赋能，对重点客户所处的行业和产业链有深入认识，对其发展战略和经营特点有清晰理解，对资本市场和相关政策有准确判断，才能真正做到“以客户为中心”，伴其成长、助其成功，从而体现民生投行特色化差异化的精准服务。
2021年是“十四五”规划的开局之年，也是民生银行全面深化改革、推动稳健发展的关键之年。行领导对投资银行业务加强投研赋能、促进投行转型提升提出了明确要求并寄予殷切期望。作为公司客群综合化经营的产品支持部门，总行投资银行部将着力打造前瞻专
专业的民生投行研究共享平台，紧跟政策、紧贴市场，深耕客户、深入项目，促进项目开发和交易达成，积极发出民生投研专业化声音，打造民生投研专业化品牌，以投研赋能服务经营机构、服务客户价值创造、服务实体经济高质量发展。
卷首语
总行投资银行部将进一步强化战略协同，整合行内外研究资源，发挥投研合力。与发展规划部研究院人员派驻、联合调研、联合研究等具体事项已在顺利推进中。为及时分享在投行业务相关的政策、市场、行业、区域、产品等方面最新的研究分析成果，特编撰《民生投行观察》月刊，内容主要包括市场动态、政策解读、业务思考、深入观察和案例分享等，旨在为行领导和各部门决策提供参考，为经营机构精准服务客户提供指引。
“乘风破浪潮头立，扬帆起航正当时。”总行投资银行部全体员工将以打造业界“领先的产融结合的投行、领先的客群赋能的投行、领先的定制服务的投行、领先的员工成长的投行”为愿景，“躬身入局、拥抱变局、胸怀大局、开创新局”，以坚定的信心、饱满的热情投身到民生银行改革转型的浪潮中，坚定不移坚持总行党委、董事会的坚强领导，凝聚共识、真抓实干，为努力把民生银行建设成为“特色鲜明、价值增长、持续创新、稳健经营”的一流银行贡献最大力量！
最后，衷心感谢总分行各级领导、同事对本刊的关注！欢迎大家交流沟通、互通有无，并提出宝贵意见和建议。
中国民生银行总行投资银行部
2021年4月
3
市场动态
近期债券市场动态
根据央行最新发布的公开数据显示，3月末广义货币M2余额227.65万亿元，同比增长9.4%，增速比上月末和上年同期均低0.7个百分点，M1余额61.61万亿元，同比增长7.1%，增速比上月末低0.3个百分点，比上年同期高2.1个百分点，M2、社融增长不及市场预期，债券市场情绪转好，十年期国债利率下行3bp左右。
另外，央行货币政策委员会一季度的例会表述中删除‘急转弯’，并表示下一步要坚持跨周期设计理念，兼顾当前和长远，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，稳健的货币政策灵活精准、合理适度，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。预计未来随着经济向常态回归，内生增长动力的不断增强以及稳健的货币政策精准灵活、合理适度，预计我国的宏观杠杆率将继续保持基本平稳。
政策方面，国务院发布《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》，文件发布之后，平台债的一二级市场表现进一步分化，弱资质平台发行难度进一步加大，以天津、云南、贵州为代表的困难地区信用债融资利率预计会进一步上升。
在此宏观背景下，信用债市场整体利率窄幅震荡，目前市场最为要关注的问题依旧是国内信用债市场区域之间的分化、信用风险的暴露以及平台债的分化。
（固定收益板块供稿）
4
政策解读
解读《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》
4月13日，国务院发布《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》（以下简称《意见》）。其中最为市场关注的平台政策方面，《意见》涉及到地方政府融资平台中政策的表述与历史上历次文件的表述基本保持一致。
【引言】
5
政策解读
《意见》明确了六个方面的重点改革措施，涉及财政收入、财政支出、预算编制管理、预算执行、风险防控、财政透明度等，为进一步完善预算管理制度，更好发挥财政在国家治理中的基础和重要支柱作用，同时也对地方债、隐性债务、城投债的影响都非常重要。
《意见》要求加强风险防控，增强财政可持续性，需要重点关注。首先要求地方政府健全适度举债机制，核心在于匹配与平衡，一般债务限额与一般公共预算收入相匹配，专项债务限额与政府性基金预算收入及项目收益相匹。其次要求完善以债务率为主的政府债务风险评估指标体系，要求政府债务与项目资产、收益相对应，当前个别地区地方债务率较高，政府偿债能力相对较弱，项目资产、收益并不一定相对应，因此高负债地区地方融资将面临压力，进而导致当地城投融资面临压力，城投区域间融资将进一步分化。最后要求健全地方政府债务信息公开及债券信息披露机制。
《意见》提到把防范化解地方政府隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩。在周期调控的大背景下，提升地方政府主观能动性的前提是解决债务负担，让政府轻装上阵才能心无旁骛地拉动基建以托底经济，因此短期来看稳经济的前提是隐性债务处理相对缓和，因此帮助债务积累相对严峻的区域优先进行有序的债务化解是先决条件。整体来看，将区县问题省市化、隐性问题显性化是一步妙棋，以时间换空间的同时以省级信用帮扶区县在不新增债务的硬约束下降低融资成本化解存量隐性债务。中央提纲掣领、省市因地制宜，“谁家的孩子谁抱走”可能是最具中国特色的市场化隐性债务化解思路。
《意见》要求清理规范地方融资平台公司，剥离其政府融资职能，对失去清偿能力的要依法实施破产重整或清算，融资平台将被剥离政府融资职能逐步转向市场化，个别资质较弱失去清偿能力的平台将面临破产重整或清算，对弱资质城投主体谨慎。
近年来城投融资政策偏宽松，除了大幅增加的城投债净融资之外，还体现为首次发债城投平台的增加，以及存量城投债的层级下沉。2018年下半年开始，城投平台进入新一轮政策宽松期，政策强调保障融资平台合理融资需求，加之近年来对于稳投资稳增长的需求，城投发行规模显著提升，“抗疫”推动的逆周期调节则延续了这一宽松环境。随着经济逐渐回归常态，地方债务管控的优先级将会再次回归，《意见》中与历史上地方政府融资平台收紧政策的表述一以贯之，但老话重提也使得市场担心城投面临的政策环境将再度迎来考验，逆周期调节和疫情下迟到的城投政策收紧似乎要来了。
（固定收益板块供稿）
自2020年12月1日《中华人民共和国出口管制法》（以下简称“《中国出口管制法》”）生效以来，伴随着商务部1号令《阻断外国法律与措施不当域外适用办法》（以下简称“《阻断法》”）的出台以及各项现行有效的配套管制清单及目录，中国正努力构建现代化出口管制体系，优化出口管制许可和执法体系，即：由全国人大常委会发布的上位法《中国出口管制法》为核心，以监管核及其他管制物项的出口有关的行政法规、商务部单独或连同各部门发布的各项管制清单及目录为配套，加之商务部发布的《阻断法》等法规相辅助的出口管制法律体系。
在新的中国出口管制法律体系下，对于何为中国法下的管制的出口行为、管制物项等均有新的监管突破，外加首次提出了“中国版长臂管辖”的概念，并在出口管制行政监管中贯穿着强调国家安全和国家利益的重要性。该等新要求与制度的突破，也将会给跨境并购带来一系列新的挑战。
针对可能即将到来的中国出口管制法律体系，我们可以关注该项收购行为是否落入中国出口管制监管的“出口行为”；关注拟收购的标的公司持有的资产（在股权收购项下）或标的业务资产（在资产收购项下）是否包含被列管制物项或/及临时管制物项；关注拟收购的标的公司持有的资产或标的业务资产是否涉及危害中国国家安全和利益，或被用于设计、开发、生产或者使用大规模杀伤性武器及其运载工具，或被用于恐怖主义目的；关注拟收购的标的公司或标的业务资产本身是否存在出口管制合规问题或相关风险；中国卖方的额外考量：做好外国买方、其股东及实际控制人的背景调查，了解是否被列入境内外管制、管控及制裁清单，是否可能存在危害中国国家安全与利益等情况；外国买方的额外考量：做好中方卖方背景，包括其股东及实际控制人的背景调查，了解其是否被列入境外管制、管控及制裁清单；在交易文件中，加入有关出口管制合规的陈述保证条款以及违约的救济条款；将卖方向买方披露标的企业或标的业务资产的出口管制风险作为交割先决条件等；将出口管制专业律师纳入组建收购交易的双方律师团队。
《中国出口管制法》
对跨境并购业务的影响
（跨境业务团队供稿）
6
政策解读
7
城市更新类项目
银团业务营销开发建议
业务思考
伴随中国城镇化进程的持续推进，“城市更新”的内涵日益丰富，外延不断拓展，成为了城市可持续发展的重要主题之一。纵观中国城市更新70年的发展历程，呈现出多种类型、多个层次和多维角度探索的多元化局面，促进了城市的产业升级转型以及社会民生的发展，提升了空间品质，优化了功能结构，在“城市更新”自身的制度建设与体系完善方面取得了巨大的成就。
2021年3月5日政府工作报告中进一步明确指出，“十四五”时期要深入推进以人为核心的新型城镇化战略，加快农业转移人口市民化，常住人口城镇化率提高65%，发展壮大城市群和都市圈，实施城市更新行动，完善住房市场体系和住房保障体系，提升城镇化发展质量。在疫情后经济加速复苏的特殊时期，伴随着产业回流和人口重构，“城市更新”已成为远期战略规划、未来城市建设的重要抓手。
【引言】
8
业务思考
一、“城市更新”的概念
广义的“城市更新”是指在政府管制、行政体制支持的基础上，依据城市不同的发展阶段，施以一定经济投入，并用科学的管理方法监控的更新方式，达到城市可持续发展的目的。主要更新范围包括：交通更新、空间规划更新、资本更新、城市发展规划调整、城市文化更新、对城市的定位等几个方面.
狭义的“城市更新”主要是指空间规划更新以及城市发展规划调整，是由符合政府规定的主体对特定城市建成区（包括旧工业区、旧商业区、旧住宅区、城中村及旧屋村等）内具有基础设施亟需完善、环境恶劣或现有土地用途、建筑物使用功能明显不符合社会经济发展要求等情形之一的区域，根据城市规划和规定程序进行综合整治、功能改变或者拆除重建的更新活动。
本营销指引暂只针对狭义的“城市更新”提出营销建议。
二、国家及重点省份“城市更新”相关政策
2012年3月20日，国土资源部发布《关于大力推进节约集约用地制度建设的意见》中明确提出鼓励城市改造中低效利用土地的“二次开发”，积极开展节约集约用地试点创新。此后，国土资源部、自然资源部、国务院、全国人大等国家机构出台一系列政策、法律，促进地方政府推动城市更新的实施。
9
业务思考
广东省作为节约集约用地试点示范省，多次出台城市更新相关引导和支持政策，加快推动“三旧改造”。
2009年，紧随广东省政府的政策出台，深圳市颁布了《深圳市城市更新办法》（深圳市人民政府令第211号），经过10年的发展后，深圳的城市更新已经探索出了一整套成熟的规范体系。后续，上海、北京、浙江、江苏等地区也出台了系列城市更新的规范文件，但仍然以深圳市的规定最为完善。
三、“城市更新”运作模式及开发实施方式
（一）“城市更新”常见运作模式
目前，“城市更新”主要分为四类常见的运作模式：
1、拆除重建类。指的是对区域原有的建筑物仅做点状保留，其余基本全部拆除，再根据城市新的规划来重新建设的更新。更新前后的土地使用权的权利主体、土地性质可能发生变化，并且需要严格按照城市更新单元规划、城市更新年度的计划规定实施。棚户区改造、城中村拆迁、老工业区拆除等都属于拆除重建类。
2、有机更新类。不同于拆除重建，有机更新是对区域内原有的建筑基本保留，改变或不改变原有使用功能，只有少量拆建的微改造。有机更新后的土地主体使用权、功能和土地性质可变或不变。例如：原来的百货公司通过自我更新后仍是商场，土地使用权人、功能和用途没有改变，但商业业态进行了升级。
3、功能改变类。主要是指改变部分或者全部建筑物的使用功能，但不改变土地所有权的权利主体和使用期限，保留建筑物的原主体结构。功能改变类项目应当符合产业布局 规划，优先满足增加公共空间和产业转型升级的需要。
10
业务思考
4、综合整治类。这类基本不涉及房屋建筑的拆建，而是通过整治、改善、保护、活化来完善更新区域的基础设施、公共配套、美化环境，使整个改造区域的配套功能和环境完善提升。它涉及了基本民生，比如增加停车场、电梯等基础设施，增加商业设施和养老养护等公共服务。综合整治不改变土地所有权的权利主体、建筑主体结构和使用功能。
在实际运作过程中，极有可能在一片区域更新中在拆除重建、有机更新、功能改变和综合整治这四类均有涉及。
（二）“城市更新”常见开发实施方式
城市更新最常见的开发实施方式有三类，即政府型、政府主导下的开发商参与型和开发商主导型。
1、政府型。是指城市更新项目开发由政府直接组织，政府掌握控制权。政府通常负责规划、提供政策指引，由政府建设部门与承担更新任务的国有企业签订土地开发合同。政府作为甲方，确定改造范围，规定改造期限，办理划拨用地手续，筹集所需的全部资金等。国有企业作为乙方，按照规划要求，负责拆迁安置工作，组织各种楼宇公共服务设施的建设。
2、政府主导下的开发商参与型。是指城市更新项目开发由政府主导，开发商参与。政府主要负责做好居民的搬迁安置，进行总体规划、土地开发和市政设施建设，然后进行协议转让或土地招拍挂。开发商负责组织进行设计、建造和运营。开发商可以是由一家具有良好的资质、经济实力和旧城改造经验的企业独立完成，或是分片区由不同的开发商完成。
3、开发商主导型。是指在城市更新项目开发过程中政府通过出让用地红线范围内土地，由开发商按规划要求负责项目的拆迁、安置、建设的一种商业行为，是一种完全的市场化运作方式。更新过程中政府不参与，开发商可根据自身利益去进行房地产开发。
四、“城市更新”中银团业务机遇
2019年6月19日，李克强总理主持召开的国务院常务会议上明确指出，鼓励金融机构和地方积极探索，以可持续方式，加大金融对老旧小区改造的支持。我行信贷政策中也将城市更新贷款纳入重点产品信贷政策范畴。
城市更新贷款是指由我行向城市更新实施主体提供的，用于其在列入当地城市更新计划的建成区（包括旧工业区、旧商业区、旧住宅区、城中村及旧屋村、合村并城等）开展的综合整治、功能改变或者拆除重建等城市更新活动，以商业化项目开发销售收入、经营收入和其他合法收入作为还款来源的贷款。
（一）项目采用一二级联动方式的，在完成征收改造后，借款人可以划拨、协议出让、定向招拍挂等方式获得项目土地使用权，并进行项目后续建设开发。项目自身收入及借款人其他合法收入能够满足贷款本息偿还要求。
（二）综合整治、功能改变类项目还款来源主要为改善的公共设施服务费、符合条件的补贴收入等。
（三）拆除重建类项目以后续建设阶段的保障房销售，商品住宅、商业、办公、酒店等租售收入以及借款人其他综合收入作为还款来源。
11
业务思考
城市更新贷款可用于支付拆迁阶段补偿款、拆迁保证金、补助费等，也可用于支付修缮改造费用及后续建设阶段的规划、设计、市政配套建设费、其他后续建设费等。贷款资金一般分步使用，拆迁整治时先投入部分资金，修缮改造以及后续建设时再投一部分资金。贷款资金不得用于缴纳土地出让金、不得用于国家明令禁止的投资领域和用途。
在产品导向上，我行鼓励同业合作，优先支持以银团贷款方式开展城市更新贷款业务。银团贷款作为银行间整合资源，互利共赢的业务模式，具备长期稳定、大额高效、跨区协同、共享信息、分散风险、增加中收等多重优势，是我行参与城市更新项目的最优方式。
国家开发银行、国有五大行以及大型股份制商业银行均在积极布局，加大在城市更新、三旧改造领域银团贷款金融产品的投入，给予城市更新项目全周期、一揽子的金融支持。建议紧跟国家开发银行、中国工商银行、中国银行、中国农业银行、中国建设银行等政策性及国有大行步伐，参与其牵头的城市更新银团贷款项目。
五、城市更新业务营销建议
（一）城市更新业务重点区域
根据我行信贷政策，城市更新贷款仅限于支持已出台明确的城市更新相关制度政策、管理办法或操作指引的城市。对尚未支持的城市，经营机构需与当地政府及相关部门保持密切沟通，及时了解城市更新相关政策制度制定情况，包括发改委、住建部门、财政部门、规划部门、国土资源部门等，调研当地城市更新基本制度、政策、操作流程，形成尽调报 告，确保所在城市具备成熟、明确的城市更新相关政策制度后方可申报业务。
1、地方政府主导型项目，重点关注直辖市、省会城市、重点地级市政府主导的经济较发达地区城市更新项目。目前可开展城市更新业务的地区包括浙江、江苏部分城市以及厦门。2、开发商主导型项目，目前可开展城市更新业务的城市包括：深圳、广州、武汉、郑州、西安、昆明、贵阳、北京（仅限已取得土地证的原毛地出让项目或土地自挂自摘项目）、上海（仅限已取得土地证的原毛地出让项目）。
其他未准入城市（但满足我行房地产区域准入导向），若城市更新项目已完成全部拆迁改造，并已取得后续可开发建设用地及对应“四证”后，可适度介入。
（二）目标客户
被地方政府明确为实施主体的城投公司、地方国企以及我行风险政策中优先支持和适度支持类房企客户。可重点关注：
1、实力较强的省（直辖市）属、市属核心投资主体、区域龙头国企等优质客户。
2、排名靠前的全国龙头型优质房企和以房地产为主业的大型央企。
（三）项目导向
1、项目已通过政府立项。即已列入城市更新计划/城中村改造计划。若无法提供立项证明，项目需已取得“四证”。
2、合规性手续齐全。项目须符合当地城市更新领域相关政策规定，包括各城市关于城镇低效用地再开发、城市（有机）更新、“三旧”改造、产城融合等相关政策;符合当地城市规划要求，立项或备案文件合法、完整、真实、有效。项目须取得按照一个整体项目运作的政府有权部门批文、核准或备案手续。项目须符合区域规划整体要求，取得更新地块或片区相关规划文件。
12
业务思考
2、合规性手续齐全。项目须符合当地城市更新领域相关政策规定，包括各城市关于城镇低效用地再开发、城市（有机）更新、“三旧”改造、产城融合等相关政策；符合当地城市规划要求，立项或备案文件合法、完整、真实、有效。项目须取得按照一个整体项目运作的政府有权部门批文、核准或备案手续。项目须符合区域规划整体要求，取得更新地块或片区相关规划文件。
3、已确定实施主体或合作开发企业/社会投资人。
4、项目资本金比例不得低于国家规定的最低资本金比例。
5、重点关注已基本成熟化的城市更新项目，适度关注拆迁签约率已达到最低准入要求、规划条件及改造方案已落实的城市更新项目。
6、不介入纯土地一级开发，贷款直接还款来源为土地出让金收入返还的城市更新项目。
六、风险防范要点
（一）地方政策多变，严守合规底线
基于各地城市更新业务模式、政策法规差异较大，各开展城市更新业务的经营机构应加强与地方政府主管部门、监管部门以及同业的沟通，全面深入掌握当地的城市更新基本制度、政策、操作流程、城市更新规划或方案，拆迁安置补偿标准、土地出让政策等，并制定相关业务实施细则，依法合规开展相关业务。部分城市存在一区一策，同一城区一时一策的问题，经营机构需密切跟踪所在地区城市更新政策变化及时修订实施细则，防范政策风险。
（二）控制单笔项目的融资集中度
由于城市更新业务需经过拆迁、规划、土地转让等多重环节，存在较多不确定性，整体风险高于传统地产开发业务，因此须控制单笔项目的金额集中度。
（三）关注项目进度，提前防范风险
1、合同签署阶段。鉴于城市更新项目涉及签约、拆迁、补偿、专项规划申请等一系列环节，故合作双方会签订链式合同，针对不同环节设置相关合同条款，明确双方的权利、责任和利益。提前审阅相关合同条款，防范因合作双方的法律纠纷而导致的无法还贷等情况。
2、前期拆迁阶段。对于部分利益主体多元的城市更新项目，提前关注是否存在拆迁补偿方案难以达成一致意见、无法形成城市更新实施单一主体、后期拆迁整理无法顺利推进的情况。
3、已确定实施主体或合作开发企业/社会投资人。
4、项目资本金比例不得低于国家规定的最低资本金比例。
5、重点关注已基本成熟化的城市更新项目，适度关注拆迁签约率已达到最低准入要求、规划条件及改造方案已落实的城市更新项目。
6、不介入纯土地一级开发，贷款直接还款来源为土地出让金收入返还的城市更新项目。
六、风险防范要点
（一）地方政策多变，严守合规底线
基于各地城市更新业务模式、政策法规差异较大，各开展城市更新业务的经营机构应加强与地方政府主管部门、监管部门以及同业的沟通，全面深入掌握当地的城市更新基本制度、政策、操作流程、城市更新规划或方案，拆迁安置补偿标准、土地出让政策等，并制定相关业务实施细则，依法合规开展相关业务。部分城市存在一区一策，同一城区一时一策的问题，经营机构需密切跟踪所在地区城市更新政策变化及时修订实施细则，防范政策风险。
（二）控制单笔项目的融资集中度
由于城市更新业务需经过拆迁、规划、土地转让等多重环节，存在较多不确定性，整体风险高于传统地产开发业务，因此须控制单笔项目的金额集中度。
（三）关注项目进度，提前防范风险
1、合同签署阶段。鉴于城市更新项目涉及签约、拆迁、补偿、专项规划申请等一系列环节，故合作双方会签订链式合同，针对不同环节设置相关合同条款，明确双方的权利、责任和利益。提前审阅相关合同条款，防范因合作双方的法律纠纷而导致的无法还贷等情况。
2、前期拆迁阶段。对于部分利益主体多元的城市更新项目，提前关注是否存在拆迁补偿方案难以达成一致意见、无法形成城市更新实施单一主体、后期拆迁整理无法顺利推进的情况。
3、方案制定阶段。与融资主体共同制定切实可行的还款计划。自项目建成或实现销售、经营资金回笼并完成项目转投后（销售、经营回款资金再次投入本项目），相关收入需入我行监管专户管理，如我行是作为参加行参与的银团业务，资金监管要求按照银团贷款条件执行。
（四）遵守房地产监管政策
需关注融资是否纳入人民银行1460报表及银保监会S67报表，严格遵守严控商业银行房地产类融资的增长速度和增量占比的政策要求。
（五）防范政府隐性债务
部分城市更新的原利益主体融资情况复杂，提前关注项目是否存在隐性债务风险。且我行贷款不可作为政府隐性债务上报，如因各种原因被纳入政府隐性债务，须立即偿还我行贷款。
（资本市场板块供稿）
13
深入观察
对大数据中心
市场业务机会的探讨
大数据被称为后期成长性最确定的行业之一。作为大数据产业的重要基础设施，IDC项目有较稳定的现金流预期，核心城市项目的土地、能耗指标等资产还有增值空间，与商业银行的偏好匹配度高，也属于比较适合证券化运作的资产。本文系统介绍了IDC行业情况，分析了商业银行参与IDC项目建设的业务机会。笔者指出，由于近年IDC产能扩张较快，上市公司除了重视股权融资外，纷纷加强了与银行的合作。后期行业在项目融资、并购、报表优化和证券化等方面都会有金融需求，部分产业资本已经或正准备通过并购进入该领域，随后将通过运作上市公司并购或RETIs退出。建议我行梳理存量客户，挖掘业务机会，拓展合作创收利润。
【引言】
14
深入观察
一、IDC行业概览
数据已经成为了当今社会生产和生活的要素之一。不久的将来我们对数据的依赖程度就会犹如目前对电力的依赖一样，数据传输和处理一旦中断，生产和生活将会立即大面积停摆。因此，大数据被称为后期成长性最确定的行业之一。大数据中心（IDC）是“云”端服务器存放的物理空间，是大数据产业链上重要的基础设施。IDC公司负责对该运行环境进行维护、保障客户托管服务器能够安全稳定运行，并按期收取服务费用。
（一）进入壁垒
IDC的基础服务包括服务器托管（机柜/机位出租）、IT环境维护、电力及网络资源配置等；增值服务包括服务器运维、多网络接入、网络安全、数据备份、数据同步、网络加速、冷存储等。从商业模式上看，IDC企业与物业管理公司有相似之处，但行业壁垒远高于传统的商业物业。
技术积累：IDC中心必须保障服务器7×24小时稳定运行，并不断进行技术升级以保障服务器的访问体验，在机房设计、电力保障、运行监控和网络环境优化等方面要足够专业。客户尤其是大客户在选择IDC时，往往将其过往案例、运营管理经验以及服务稳定性作为首要考量指标。该领域具有先行优势和马太效应。
从业资质：IDC服务隶属于第一类电信增值业务服务，需向电信主管部门申请办理相关资质。但如果企业仅提供机房/机架出租，不涉及网络接入、服务器租赁以及IDC运营，则无需增值电信业务资质。
能耗指标：IDC是高耗能行业。作者测算，20个大型数据中心一年不间断运转消耗的电量，堪比生产1000万吨电炉钢的所消耗的电量。因此，新建IDC项目必须拿到配套的能耗指标。
区位布局：网络数据获取时间访问者和服务器之间的传输距离以及网络结构都有关系。国内三大运营商的网络只在部分核心城市设置了数据交换点，仅北上广三个城市可以实现跨境数据交换。核心城市也是用户和流量的高聚集区，在此部署IDC机房和服务器有助于降低网络时延，但这些核心城市能耗指标和土地成本又对IDC发展形成制约。
因此，进入壁垒的存在成为推动IDC行业并购的主要原因之一。
15
（二）行业现状
公开数据显示，截至2019年末，国内在用的数据中心机架数量超过250万个，其中北京、上海、广东三大“一线区”占比为31.3%，同时天津、河北（主要是怀来）、内蒙古（主要是乌兰察布）、江苏、浙江、福建、海南等“环一线区”增速均在20%以上。部分位于河北、蒙西大型和超大型数据中心，通过从北京铺设光纤专线直接接入核心网络层，将区位造成的网络延时减少到极限，显著提高访问效率。
2004年前，IDC多由三大电信运营商投资。后来随着大数据产业的发展，各路资本开始进入IDC领域，带来第三方IDC 的快速发展，主要包括IDC的用户（云计算及互联网企业，如阿里、腾讯、百度等）沿产业链向上延伸布局。
深入观察
图1 2018年国内IDC市场占有率情况
（摘自：铜牛信息招股说明书）
目前，第三方IDC企业中达到大型IDC企业标准的数量屈指可数。除去阿里云、腾讯云等大型云计算企业，还有万国数据、世纪互联、数据港、光环新网、宝信软件等几家，奥飞数据、科华恒盛等在建项目产能释放后也将跨入大型IDC企业之列。这些企业均已在境内外资本市场登陆。但企业供给能力不能仅看机架数量一个指标，IDC单机架功率从3KW至10KW不等，高功率机柜可承载服务器数量是低功率机柜的两到三倍，对资源和能源的利用率更高。
二、IDC行业商业模式
商业模式的差异导致IDC企业间、项目间的收入、成本结构会存在较大差异，不能简单进行横向比较。
（一）资产轻重之选
自建自营：即IDC企业负责前期IDC项目投资以及后期项目运维。这是IDC领域最传统的模式，对IDC企业资金实力要求高。
合作建设、专业运维：IDC企业与其他企业（如电信运营商、云计算企业、产业资本等）合作建设IDC项目，分别承担土地资源、机房建设、电力、空调及网络设施等的投资和建设，后期运维由IDC企业负责，各方按照合同约定进行营收分成。
以上两类属于重资产型模式，对企业资金实力要求较高，建设一个数据中心至少需要一年甚至更长时间，前期还必须能够拿到土地、能耗指标等批文。折旧摊销在企业营业成本中的占比大体为20%-40%不等。
16
轻资产型：很多中小型IDC企业，资金实力有限，在起步阶段多选择租用电信运营商或其他IDC企业现成的机房和机柜，为客户提供运维及各类增值服务。
（二）批发零售之选
IDC的下游客户分为批发型和零售型两大类。IDC为两类客户提供的服务策略有所不同。
批发型客户，如电信运营商、云计算、互联网、金融、政府机构等客户，对机房环境的安全性和稳定性要求较高，有整租、长租和定制化服务需求。部分IDC企业会根据大客户的要求来新建IDC。批发型模式下，带宽、电力可由IDC企业采购后打包提供给客户，也有IDC大客户自行向电信运营商和电力供商采购的案例，租金中不包含电力和网络使用费。批发型项目中，各项目间机柜租金、成本结构可比性不高。
零售型客户，主要是大量的中小微企业和个人用户。IDC企业提供“服务器托管+网络”打包的标准化套餐，供客户按年按需采购。零售型客户流动性较高，IDC租金的市场化程度也较高，同区域、同服等级的机柜租金差异不会有明显差异。
（三）上市公司的选择
整体而言，国内IDC龙头企业、上市公司大部分都比较“重”，多采用重资产为主、轻资产为辅助的模式。原因主要是这些企业融资渠道较为畅通，能融到低成本资金，并且持有资产既能够增厚利润（核心区域的资产有增值空间），又可以为后期的证券化做铺垫。此外，“轻”主要体现在根据业务需要租用部分机房/柜。
表1 主要IDC公司的商业模式
深入观察
上市公司中，仅鹏博士选择从重资产向轻资产转型，主要原因应该是其负债率2019年攀升至95%的高位，经营性净现金流较2018年大幅减少，又面临大额债务即将到期，不得不断臂求生。
17
三、IDC行业投行业务机会研究
（一）市场需求分析
IDC上市公司直接融资渠道畅通，股权融资较为普遍，部分有境内外债券融资记录。2017年以来，大部分IDC上市公司加强了与商业银行的合作，借款净流入金额明显增加。
表2 IDC上市公司股权和债券融资情况（单位：亿元，* 为美元）
深入观察
IDC企业金融需求主要有以下几个方面：
项目建设：“万物上云”必然推动IDC的需求持续增长，促进企业投资新建IDC或者对原有项目进行改造升级。目前，国内大型项目、超大型新建项目单机柜造价水平为10万-30万/个，差异主要来自地价、电力设施成本和单机柜功率等。建设投资中，强弱电设施、空调设施、安防设施、机柜以及网络设施等采购占比达到80%左右。
18
图2 奥飞数据廊坊IDC项目（1600个高功率机柜）投资结构
（数据来源：根据奥飞数据披露资料整理）
并购整合：IDC领域并购的驱动因素来自多方面，主要有：1）下游客户向云计算大客户集中，大型云计算企业对IDC服务提出更高要求，促进IDC市场集中度提高。2）在核心城市拿到新建IDC所需的能耗和土地指标难度较大，导致部分中小型IDC企业有退出意愿，因此，收购一些核心区域中小型IDC成为IDC龙头企业以及产业资本的首选。3）传统产业转型，尤其是上市公司通过并购快速进入IDC领域。4）上市公司收购集团或体外培育的相关资产，如万国数据与中信产业基金公司在IDC领域进行深入合作。5）IDC RETIs需要不断寻找新项目资产并收购，如数字房地产投资信托（Digital Realty TrustInc，DLR）在全球范围持续收购合适的IDC资产。
报表优化：随着IDC行业大规模的项目新建和并购，推动行业平均负债率提升。从上市公司数据看，重资产型IDC企业负债率基本呈上升趋势、且都超过了50%，需要进行定向增发以降低负债率。非上市公司负债率高企问题可能更突出，部分可能沦为IDC上市公司或产业基金的收购标的。另外，批发型IDC对下游大客户均有不等的账期。因此，部分IDC上市公司应收款在总资产中占比超过了20%，如宝信软件、证通电子、科华恒盛、立昂技术,中联数据更是高达30%，有报表优化需求。
首次公开募股（IPO）：2020年两家IDC企业成功登陆创业板，中联数据创业板IPO申请已经得到受理。第三方IDC企业的两大龙头均在纳斯达克挂牌，2020年万国数据在联交所二次上市。新三板上有很多IDC公司，已经成功实现转板的有奥飞数据、首都在线、铜牛信息等。后续还会有第三方IDC到创业板申请挂牌。
不动产投资信托（RETIs）：IDC类RETIs在美国、新加坡资本市场已经很成熟。新冠疫情以来，商业物业、酒店等RETIs受到重挫大幅下跌，而IDC的RETIs则逆势上行。DLR作为目前全球最大数字地产RETIs，市值超过400亿美元，成为美国市场上第五大RETIs。
深入观察
19
深入观察
（二）投行业务机会挖掘
建设期：我行大基建有很多业务模式适用于IDC项目建设。1）银团贷款业务机会。一个超大型项目投资需要几十亿元，投行可以重点关注这些大型项目银团贷款的业务机会。2）融资租赁、售后回租等业务机会。IDC项目建设投资中设备采购占比高达70%甚至更高，其中电力设备投资占比在接近一半，这些设备单机采购价格较高，适合开发融资租赁、售后回租等业务。中信金融租赁在IDC领域已经操作了20多个项目，累计投放近50亿元。实际上，部分设备供应商也是我行客户，除了交易银行相关产品，我行还可以与设备供应商以及民生租赁公司合作，开发融资租赁+租金ABS业务。3）我行可以与这些上市公司在PE基金方面探讨合作。IDC中心项目前期资金占用大，投资回收期多在6年以上，上市公司有体外投资建设、成熟后再装入上市公司体内的需求。
并购顾问+融资：IDC并购活动中，我行可以参与的投行业务包括但不限于并购（银团）贷款、债券承销、产业基金、上市公司定增、股票质押融资等等。目标客群除了上市公司外，还可以关注我行传统行业现金流较充裕、有业务转型计划的存量客户（作为潜在并购主体），以及核心城市中小型IDC项目（作为潜在并购标的）。
证券化：IDC项目有较稳定的现金流预期，核心城市项目的土地、能耗指标等资产还有增值空间，适合证券化运作。因此，除IDC企业外，很多产业资本和基金也在运作IDC的“收购+证券化”。比如：2019年，贝恩资本5.7亿美元收购秦淮数据，之后将秦淮数据和前期收购的另一家IDC公司合并，为后续证券化运作做准备。2018年，远洋资本通过并购云泰数通进入IDC领域，2020年首单ABS获批储架规模32亿元，首期发行11.06亿元，期限9年。IDC是RETIs优先支持行业。2019年，中信集团旗下的中信建设、信金控股、与日本的伊藤忠合作组建产业基金，规模为30亿美元，其中首期基金规模5亿美元，从IDC项目建设到REITS全流程介入。光环新网拟首单以IDC作为底层资产的公募 REITs已通过了北京市发改委评审，进入国家发改委审批流程。
(业务规划中心供稿)
20
案例分享
【引言】
我行主承全国首批碳中和ABN项目
——宜春国投ABN
2021年2月9日，在习主席提出中国二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060前实现碳中和的大背景下，交易商协会于3月18日发布了《关于明确碳中和债相关机制的通知》，创新推出碳中和债券，碳中和ABN开始启航。
21
案例分享
（1）政策解读
22
案例分享
（2）我行案例分享
下面将对我行主承的全国首批碳中和ABN项目——宜春国投ABN的基本要素进行分析，并以此项目为参考进行复制推广。
a) 产品要素：本期发行规模2.7亿，具体要素如下：
b) 基础资产：特定期间内的属于目标线路的特定金额的公交票款收益权
目标线路系指宜春公交的作为本期资产支持票据的入池全部公交线路共计47条。资产支持票据的产品存续期，若基础资产转让方调增公交票价、增加公交线路或增加公交票款结算方式的，则调增公交票价、新增加的公交线路以及公交票款结算方式形成的目标线路票款收入亦属于基础资产。本期资产支持票据的基础资产具体为信托存续期间各特定收款期间对应的特定金额合计43,074.39万元。
c) 募集资金用途：
用于向子公司宜春公交支付公交票款收益权转让对价，宜春公交取得相关价款后用于偿还融资租赁款、支付公交运营车辆购置款及补充流动资金，符合国家相关产业政策及法律法规。
d) 交易结构：
23
e) 增信措施：
内部增信安排：包括结构化分层（次级占比5.55%）、现金流超额覆盖（1.12倍）、信用触发机制（设置了加速清偿机制、违约事件、权利完善事件）
外部信用增级：宜春国投不可撤销及无条件地提供差额支付承诺和回售承诺，并以《成本支持函》所约定的条件对运营成本提供支持；宜春发投为国投的承诺提供无条件不可撤销的连带责任保证担保；同时办理公交票款收费权质押。
f) 环境效益评估：
根据《通知》对项目评估与遴选的要求，发行人需聘请第三方专业机构出具评估认证报告，明确给出项目的环境效益测算和环境风险评估。根据中债资信评估有限责任公司评估，本期碳中和ABN基础资产每年节约标煤量为23,434吨，减排二氧化碳61,865吨，减排氮氧化物（NOx）40.39吨、二氧化硫（SO2）4.04吨、一氧化碳（CO）565.48吨、挥发性有机物（以NMVOC测度）605.87吨、颗粒物（PM10）8.08吨等。
（3）业务展望
交易商协会在《通知》中明确表示，鼓励企业注册发行以碳减排项目产生的现金流为支持的绿色ABN等结构性债务融资工具创新产品。对于满足募集资金专项用于具有碳减排效益等条件的绿色项目产品提供绿色通道、统一标识、额度变更路径等便利措施，鼓励中长期产品发行。
作为绿色债券的子品种，目前发行的碳中和ABN在基础资产、交易结构等产品要素层面与以往的绿色ABN并无明显区别，相对而言，对第三方机构提供的评估认证报告更加标准化，并明确规定定期披露基础资产运行情况以及包含二氧化碳减排量的环境效益。
未来大家可重点关注并营销的碳中和ABN业务机会包括：
基础设施收费收益权，例如使用清洁能源的城市轨道交通、利用清洁能源发电、供热等项目；
风电和太阳能等清洁能源项目租赁收益
风电、水电、光伏等可再生能源电价补贴
化石能源企业向清洁能源转型的减碳项目
既有建筑低碳节能改造、新建低碳建筑等
案例分享
（固定收益板块供稿）
增值电信业务经营许可证：陕B2-20210327 | 
陕公网安备 61102302611033号